PPP項目的（de）基金模式探討（tǎo）（史上最全，建議（yì）收藏）

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一、 PPP項目的融資方式

PPP項目由於（yú）投資金額（é）規模大，投資期限長，通常會借用一些金融工具，保（bǎo）證項目的順利實施。例如：銀團貸款，融資租（zū）賃，工程保理貿易融資，資產（chǎn）證券化，基金等進行一（yī）係列（liè）結構化安排。

銀（yín）團貸款

全球PPP項目融資最（zuì）常用的融（róng）資工具，它是PPP項目公司通過向（xiàng）一家或幾家（jiā）銀行金融機構發出委托函，通過銀行間市場按相同（tóng）條件組織幾家甚至十幾家，幾十家銀行參與的（de）銀團。銀團貸款是項目融資（zī）中分散風（fēng）險最有效的方（fāng）法（fǎ），同時，也是保證PPP項（xiàng）目融資順利實施，保護投資者（zhě）利益最好的模式（shì）。

融資租賃

集融資與融物、貿易與技（jì）術更新（xīn）於一體的新型金融產業。由於其融資與融物相結合的特點，出現問題時租賃公司可以回收、處理租賃物，因而在辦理融資時對企業資信和擔保的要求不高，所以非常適合中小企業（yè）融（róng）資。融資租賃屬於表外融資，不體現在企業財務（wù）報表的（de）負債項目中，不影響企業的資信狀況。

工（gōng）程保（bǎo）理

工程保理（lǐ）又稱托（tuō）收保付，PPP項目建設和運營中，銷售方將其現（xiàn）在或將來的基於其與買方訂立的貨物銷售/服務合（hé）同所產生的應收賬款轉讓（ràng）給保理商（提供保理服務的金融機（jī）構），由保理商向其提供資金融通、進口（kǒu）商資（zī）信評估、銷售賬戶管理、信用（yòng）風險擔保、賬款催收（shōu）等一係列服（fú）務的綜合金融（róng）服務方（fāng）式。它是國際貿易中以托（tuō）收、賒賬方（fāng）式（shì）結算貨款（kuǎn）時（shí），銷售方為了避免收匯（huì）風險而采用的一種請求第三者（保（bǎo）理商）承擔風險責任的做法。

資產證券化

將缺乏流動（dòng）性、但具有可預期收入的資產，通過在資本市場（chǎng）上發行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化（huà）提高資產的流動（dòng）性。資產證券化在一些（xiē）國家運用非常普遍。目前美國一半（bàn）以上的住房抵押貸款（kuǎn）、四分之三以上的汽（qì）車貸款是靠發（fā）行（háng）資產證券（quàn）提供的。資產（chǎn）證券化是通過在資本市場和（hé）貨幣市場發行證券籌資的一種直接融資方式。

PPP基（jī）金

《國家發展改革委關於開展政府和社會資（zī）本合作的指導（dǎo）意見》（發改（gǎi）投資[2014]2724號）中明（míng）確提出：“鼓勵項目公司或合作夥伴通過成立私募基金、引入戰略投資者、發行債券等多種方式拓寬融資（zī）渠道（dào）”。PPP項目私募基金得到政策的支持，這（zhè）與PPP項目自身的特點關係密（mì）切，PPP項目的各主體之間的關係（xì）複（fù）雜，投資規模大（dà）回收時間長，因此（cǐ）PPP項目需要較為靈活的融資方式。

2015年5月19日，國務院辦公廳轉發財政部、發展改革委（wěi）、人民銀行《關於在公共服務領域推廣政府和社（shè）會資本合作模式（shì）指導（dǎo）意見（jiàn）》的通知（國辦發〔2015〕42號），特別指出中央財政出資引導設立中（zhōng）國政（zhèng）府和社會資本合作融資支（zhī）持基金，作為社會資本方（fāng）參與項目，提高項目融資的可（kě）獲得性。鼓勵地方（fāng）政府在承擔有限損失的前提下，與具有投資（zī）管理經驗的金融機構共同發起設立基金，並通（tōng）過引入結構化設計，吸引更多社會資本參與。

銀行、信托（tuō）等傳（chuán）統融資方式對擔（dān）保條件要求嚴（yán）格（gé），由於項目（mù）涉及建設、運營及移交等多（duō）個環節，法律關係不明確，不能夠滿足銀行所要求的質押物權屬關係要明確。並且（qiě）在實際（jì）操作中，銀行還要求補（bǔ）充性的擔保措施和更多的限定性條件，還會收取（qǔ）高額的服務費用，這樣使很多很好的項（xiàng）目無法獲得貸款。通過設（shè）立（lì）PPP基金，運用規模化及專業化（huà）的運營方式降低融資成本（běn），可以避免傳統融資方式的瓶頸（jǐng）。

二、PPP基金的投資方式（shì）

直接投資PPP項目（mù）

直接投資（zī）PPP項目主要是軌道交通，市政供水、供氣、供暖，汙水處理，保障房，醫療設施及養老（lǎo）服務設施等。這些（xiē）項（xiàng）目都是具有長期穩定需求的項目，並且長期（qī）合（hé）同（tóng）關係明確、投資規模需求大，市場化程度高。

投資於PPP項目的運營公司

投資於PPP項目的運營公司主（zhǔ）要是通過對公司的股權進（jìn）行投資，整體（tǐ）投資（zī）風險較高，回報率較高。為了分散風險可以一次性投資多（duō）個項目。

三（sān）、PPP基金管理

PPP基金管理分為參（cān）與項目運（yùn）營管（guǎn）理及不參與項目運營管理，基金參與管理，主要因為PPP項目運作（zuò）複雜，專業性（xìng）強而（ér）且行業集中度高，基金（jīn）公司（sī）在其中進（jìn）行運作與協調。除此之外，專業基金公（gōng）司擅長（zhǎng）於做財務測算，符合了PPP項目對財務測（cè）算的高要求。基金公司還通過顧問服務的方式對項目投資後進（jìn）行支持。對於是（shì）否參與基金管理，主要取決於以下幾（jǐ）個（gè）因（yīn）素：基金投資占PPP項目投資的比例；項目運營結（jié）果（guǒ）與預測之間的偏離（lí）；項目收益的分配方式與順序（xù）以及項目運作的規範性等（děng）。

四、PPP基金的運（yùn）作

PPP基金的作用

通過撬動資源和運用專業技能，在培養市場過程中（zhōng）起到催化作用，整合投資者的（de）資金，避免受到高（gāo）投標成本，大量投資，PPP交易的零散性及項目準（zhǔn）備時間長的影響（xiǎng）。除此之外，PPP基金承擔中介的角色，代表潛（qián）在投資者，提供技術（shù）團隊進（jìn）行項目分類和考察，實現（xiàn）投資（zī）者之間成本共擔（dān），相對單獨投資，降低投資成本，培養關係和市場（chǎng）認知，根據投資者確立的標準開發項（xiàng）目投資組合。PPP股權投資（zī）模式，降低地方政府（fǔ）財政壓力、加快城市建設步伐、保（bǎo）障城市規劃實施的整（zhěng）體性，同時有助於提高項目運營效率，降低（dī）運營成本。

PPP 模式下的產業投資基（jī）金運作（zuò）方式

PPP模式下的產業投資基金，一般通過股權投資於地方政府納入到PPP框（kuàng）架下的項目公司，由項目公（gōng）司負責具體基建項目的設計、建造、運營，政府授予（yǔ）項目（mù）公司一定期限的（de）特許權經營期。

（1）PPP產業投資基（jī）金的主要模式

在各地（dì）不斷（duàn）湧現的PPP產業投資基金中，根據基（jī）金發起人的不同而分成三種模式。

模式（shì）一：由金融機構聯合地方國企發（fā）起成立（lì）有限合夥基金，一般由（yóu）金融機構做LP 優先級，地方國企或平台公司做LP 的（de）次級，金融機構指定的股權投資管理人做GP。這種模式下整個融資結構（gòu）是以金融機構為主導的。

例如：2015 年2 月興（xìng）業基金管理有限公司與廈門（mén）市軌道交通（tōng）集團簽（qiān）署了廈門城市（shì）發展產業基（jī）金合作（zuò）框架協議，基金總規模達100 億元，將投資於廈門軌道交通工（gōng）程等項目。該基金采用PPP 模（mó）式，由興業基金全資子公（gōng）司興業（yè）財富資產管理有限公司通過設立專項資管計劃，與廈門市政府共同出資成立“興業廈門城市產業發展投資基金”有（yǒu）限合夥企業。興業財（cái）富和廈門軌道交通集（jí）團各出資70%和30%，分別擔任優先（xiān）級有限合夥人和劣後級有限合夥人，廈門軌道交（jiāo）通集團按協（xié）議定期支付收益給優先級有限合夥人，並負（fù）責在基金到期（qī）時對優先級合夥人持有的權益進行回購，廈門市政府提供財政貼息保障。

模式二：有建設運營能力的（de）實業資本（běn）發起成立（lì）產業投資基金，該實業資本一般都具有建設運營的資（zī）質和能力，在與政府達成框架協議後，通過聯合銀行等金融機構成立有限合夥基金，對接項目。

例如（rú）：某建設開發公司與某銀行係基金公司合資成立產業基金管理公司擔任GP，某銀行係（xì）基金公司作為LP 優先A，地方政府指定的國企為LP 優先B，該建設開發公司還可以（yǐ）擔（dān）任（rèn）LP 劣後級（jí），成立有限合夥形式的產業投資基金，以股權的形式投資項目公司。項目公司與業（yè）主方（政府（fǔ））簽訂相應的財政補貼協議，對項目（mù）的回報（bào）模式進行約定，業主方根據（jù）協議約定支付相關款（kuǎn）項並提供擔保措施。這類有運營（yíng）能力的社會資本發起成立產業投資（zī）基金，可以通過加杠杆的（de）形式（shì）提高ROE。全球範圍看建（jiàn）築業的毛利率是3%，淨利率是1-2%，而且對投入（rù）資本要求很高，通過成立產業投資基金參與基建項目（mù），若企業（yè）出資10%，可以放大9 倍杠杆，除去付給優先級LP 的成本後，放大杠杆的（de）過程就會（huì）有很大一塊利潤，再加上建（jiàn）築總包的利潤（rùn），也能（néng）實（shí）現在營業收（shōu）入一定的情況下提高（gāo）淨值產收益率。

模式三：由省級政府層麵出資成立引（yǐn）導基金（jīn），再以此吸引（yǐn）金融機構資金，合作成立產業基金母基（jī）金。各地申報的（de）項目，經（jīng）過金融機構審（shěn）核後，由地方財政做（zuò）劣後級，母基金做（zuò）優先級，杠杆比（bǐ）例大多為1:4。地方政府做劣（liè）後，承擔主要風險，項目需要（yào）通過省政府審核。這種模式一（yī）般政府對（duì）金融機構還是（shì）有隱（yǐn）性的（de）擔保，其在河南、山東等地運用的比較廣泛。

例如：2014 年12 月，河南省政（zhèng）府與建設銀行、交通銀行、浦發銀行簽署（shǔ）“河南省新型產業投（tóu）資基金”戰略合作協（xié）議，總（zǒng）規（guī）模（mó）將達（dá）到3000 億元，具體可細分為“建信豫資城鎮化建設發展基金”、“交銀豫資產業投資基金”和“浦銀豫資城市運營發展基金”。

（2）產業投資（zī）基金（jīn）參與PPP的還款來源

準經營性項（xiàng）目：使用者付費不足以使社（shè）會（huì）資本獲得合（hé）理的回報，政府會通過可行性缺口補助給與補貼收入，如（rú）在汙水處理、垃圾處理等項目中（zhōng），政府（fǔ）通過補貼的方式來保障參與項目的社會資本（běn）達到合理的（de）收益。

經營性項目：經營性項（xiàng）目的收入（rù）完全來（lái）源於項目運營，主要依賴項目本身的運營（yíng）管理，在保證特許經營協（xié）議約（yuē）定質量基礎上，通過提升（shēng）效率、節約成本來獲取盈利，主要由商品或者服務的使用（yòng）者付費（fèi），供電、供水（shuǐ）等一般屬（shǔ）於此類項目。

公益性（xìng）項目：市政道（dào）路、排水（shuǐ）管網、生態環境治理等項目沒有收入或者隻有很少收入，社會資本的收入（rù）主要來（lái）源於政府的資產服務購買收入，如需要（yào）政（zhèng）府支付服務費用或購買資（zī）產。

（3）PPP模式下產業投資基金的退出方式

資產證（zhèng）券化退（tuì）出（chū）是指產業投資基金資金投入到PPP項目公司後，在項（xiàng）目（mù）運營成熟後，通過（guò）將項目（mù）公司資產注入上市公司、發行資產證券化產品或海外發行房地產投資信托基金（REITs）等資產證券化方式，獲得（dé）投資（zī）收益，實現投（tóu）資的退出。

股權回購/轉讓退出是指產業投資基金資金投入到PPP項目公司後，在項目投資（zī）公司完成項目任務（或（huò）階段性投資任務（wù）後）後，由（yóu）政府、開發運營公司進行股權回購；或（huò）將（jiāng）股權轉讓給政府、開發運營公司（sī）或其它投資者。

項目清算退出是指產業（yè）投資基金資金投入到PPP項目公司（sī）後，在項目投資公（gōng）司完成項目任務（或階段性投資任務後）後，通過項目投資公司清算（或注冊資本減少）的方式，返（fǎn）還產業投資基金應當獲取的股權收益，實現投資的退出。

PPP基金運作的障（zhàng）礙

PPP基金在運作過程中也存在一些障礙，PPP項目的投資期限一般都在20-30年之間，如果基金沒有找到有效的退出渠道，將麵臨較大的風險，另外PPP項目目前的投資回報率普遍低於市場上資金的成本（běn），導致資（zī）金不願意進入PPP項目。隨著國家政（zhèng）策的支持（chí），這些障礙在未來都將得到緩解。

國務院連續推出的國發（fā）43號和60號文，明確指出（chū）：未來政（zhèng）府主要依靠政（zhèng）企合作（PPP）解（jiě）決城鎮化的建設和運營管（guǎn）理資金問題。國家（jiā）支持引入社會資本參與，那麽必然也會給出合理的資金回報。分析國家目前通過的PPP示範項目，PPP項目的平均收益率位於（yú）6%--8%之間。另外（wài），PPP基金按照風險收益劃分成優先級及劣（liè）後級；可以通過結構化設計使得部門投資者的投資回報率提高（gāo），PPP基金（jīn）投資對象的可估計現金流一般都十分明確，可以將現金流進行結構化設計出結構化的基金份額和產品。通過以上的設（shè）計，調整了（le）風險和利益的關係，使得部門投資者獲得（dé）超過基礎資產的收益和風險溢價的超額回報。

五、PPP項（xiàng）目的風險控製

PPP項目執行（háng）中的風險（xiǎn）控製

PPP項目在執行中的風險（xiǎn）類型主要有（yǒu）技術風險、建設風險、運（yùn）營風（fēng）險、收入風險、財務風險、法規、政治風險、環境風險（xiǎn）、不可抗力風險（xiǎn）及以（yǐ）上各種風險組合（hé）所導致（zhì）的項目失敗風險。

各（gè）類風險分（fèn）配遵（zūn）循“最優承擔”原則，即由最有能力處理的一方來承擔（dān）。這能降低風險的邊際成本，達到PPP項目資金的最佳使用價值。技術風險、建（jiàn）設風險、運營（yíng）風險、收入風險、財務風險等由項目公司承擔，但其中也有屬於政府責任（rèn）部分，比如土地權屬、服務及（jí）產品規格定義錯誤（wù）、政（zhèng）府要求變化、支付違約等，需在合（hé）同（tóng）及特許經營協議中明確法規政治風險、不可抗（kàng）力風（fēng）險等應根據雙方的權責進行（háng）分擔，一（yī）般政府公（gōng）共部門承擔較多此類風（fēng）險。另外，還應引入商業保（bǎo）險，用於轉移不確（què）定性大、損失額（é）度大的風險，如（rú）某些不可抗力事件導致的項目重大損失。風險分配（pèi）在簽約（yuē）性談判階段已經完成，並體現（xiàn）在合同及特許經（jīng）營協議中。在（zài）建設經營階段，主要是充分發揮經營管理層和協調委員會的作用，及時識別、轉移、化解相應風險。PPP基金的風險控製

基金投資的基建類（lèi）項目收益的實現依賴於建成後的實際運營情（qíng）況，受到當地經濟發展水平、使用者偏（piān）好、運營效（xiào）率、運營成本、競爭性（xìng）項目（mù）等因素影響，實際收益可能（néng）低於投資之初的測算，使投資者麵（miàn）臨項目風險；地方（fāng）政府財政收入（rù）狀況的變化以及國家相關政策（cè）方向（xiàng）的調整，也可能（néng）改變地方政府對產業投（tóu）資基（jī）金的支持（chí）能力和力度，尤其是一些涉及地方（fāng）政府“保底承諾”的基金的投資（zī）者更需要充分考慮；此外，基（jī）建類項目（mù）規模大、時間長的特點決定了產業投資基金都具有很長的投資期限，投（tóu）資者可能麵臨一（yī）定的期限錯配風險，PPP項目一般具有20-30年的投資期限會，難以保證退出渠道暢通，將麵臨流動性風險。

國家的政策支持，增加了PPP投資的流動（dòng）性，PPP投資的基礎資產是基礎設施，基礎設施的投資（zī）期限並不是基礎設施的運營期限，這類資產適合通過資產證券化的模式（shì）產生流動性。除此之外，金融監管的放開為資金退出時產生超額收益，產生超額退出（chū）的原因是利用項目在建設期和運營期的風險差異造成的折現率（lǜ）差異以及私募與公募市場上的資（zī）金（jīn）成本差（chà）異。對於一般項目，在建設期風險更高，所（suǒ）取的折（shé）現因子也就（jiù）越（yuè）高，而運（yùn）營期風險低，項目所取的折（shé）現因子也就隨之降低，在項目進入運營期後，就存在通過資產證券（quàn）化等手段（duàn）向公開市場發行，而（ér）公開發行的（de）成本遠低於私募（mù）成本。在後期管理上，通過專業的基礎設施團隊，能對資產進行技術上、財務結構上的一係列改造，為資產創（chuàng）造其他持有者所（suǒ）不能創造的附加價值，從而為（wéi）基金投資者帶（dài）來增值回報。

PPP項（xiàng）目的風險提示

由於PPP模式下的項目和過去（qù）地方政府融資平（píng）台模式下的項目（mù）具有類似特點，因此，凡是地方政府融資平台項目所具有的風險，也是PPP項目所可能具有的風險，比如政府信用風險、運營風險及市場風險等，除此之外還額外增加了參與（yǔ）合作的私人資本的違約風險。投（tóu）資者判（pàn）斷PPP模式下的投資風險，有必要從政府財力、社會資（zī）本（běn）實力、項目收益等多個角度去判斷。應該遵循以下原則進行投資風險甄別和決（jué）策：

（1）在區縣級以（yǐ）上PPP項目中，政府和（hé）外國（guó）資本合作建設的（de）項目優先，其次為政府與實力雄厚國有資本合作的項（xiàng）目，再次為政府和實力雄厚的私人資（zī）本合作建設和運營（yíng）的項目，最次為政府與一般私人資本合作的項（xiàng）目。同時發達地區的項目（mù）優先於落後地（dì）區。

（2）省級及省級以（yǐ）上的、有良好市場前景的PPP項目最具投資價值，其（qí）次為具有良好市場前景的地（dì）市級和區（qū）縣級PPP項目。

（3）沒有現代企業運作機製而（ér）由政府官員主導的地級和縣級PPP機構慎投，鄉（xiāng）鎮級PPP項目最好不（bú）投（tóu），除（chú）非（fēi）其（qí）市場前景和管理機製特別優秀。

（4）項目收益遠遠不（bú）能覆蓋其建設（shè）運營成本，且又無其他可靠項目收（shōu）益或政府購買作為付費來源的PPP項目，建議不投。

六（liù）、PPP基金公司的案例—星（xīng）景資本（běn）

星景資本是是複星集團、複星地（dì）產旗下專業的基金管理公司（sī），國（guó）內領（lǐng）先的PPP項目基金管理公（gōng）司，星景資本以“產（chǎn）業+投資”的創新PPP模式，專注中國城市（shì）基礎設施與生態環境建設投資。星景（jǐng）資本（běn）於2014年12月成功完成（chéng）60億PPP項目基金募集，星景資（zī）本通融保（bǎo）險資（zī）金、以PPP股權方式，投資城市基礎設施（shī）建設，創新性求解新型城鎮化建設的新路徑，為城市（shì）建設帶來新（xīn）鮮血液。

七、最新政策支持

國家對PPP項目給（gěi）予了（le）大力支持，2015年6月28日，財政部部長樓（lóu）繼偉（wěi）在向全國人大常委會提出2014年中央決算報告和中央決算草案時表示，研究設立PPP融資支（zhī）持（chí）基金，通過墊付前期開發資金、委托貸款、擔保、股權投資等（děng）方式，加快PPP項目實（shí）施進度，提高PPP項（xiàng）目可融（róng）資性（xìng）。貫徹落實國（guó）務院辦公廳轉發的《關於（yú）在公（gōng）共服務領域推廣政府和社會資本合作模式的指導意見》，進一步加大工作力度（dù），在改善民生（shēng）中培育（yù）經濟增長新動力。研究設立PPP融資支持基金，通過墊付前期開發資金、委托貸（dài）款、擔保、股（gǔ）權投資等方式，加（jiā）快（kuài）PPP項目實施進度，提高PPP項目可融資性，引導各地（dì）項目采用規範的PPP模（mó）式，更好地吸引社會資本通過PPP模式進入公共服務領（lǐng）域，助推更多PPP項目落地。在抓好已確定的30個示範項目的同時，在能源、交通運輸、環境保護、農（nóng）業、保障性安居工程（chéng）以及養老等公共服務領域大力推廣（guǎng）PPP模式。

2015年6月，發改委公告的PPP項目庫中總計1043個，總投資1.97萬億（yì）元，環保及公用類項目數占比（bǐ）約40%，投資占比約12.5%。對比交通、公服等（děng）其（qí）他類（lèi）型PPP項目，環保及（jí）公（gōng）用類（lèi）項目在數量上占主導，是目前全國探索PPP模式的重（chóng）點領域。

總之，中央級引導示範性PPP基金（jīn）已獲得財政部審批，預（yù）計（jì）總規模500億元，中央級基金的投入有助於拓寬融資渠（qú）道（dào），可有效吸引社（shè）會（huì）資本投入、增信（xìn）PPP項目，促成項目落實。預計500億中（zhōng）央級PPP基金中財政部出（chū）資100億元，金融機構提供400億支（zhī）持（chí）。如中央級的PPP引導基金獲批，未來對（duì）PPP的推廣會提供更多的金融保障，同時引導基金投入的標的（de）也將成為社會資本參與（yǔ）PPP的增信目（mù）標（biāo）。PPP模式正（zhèng）在廣泛（fàn）應用（yòng）於（yú）城市基礎設（shè）施項（xiàng）目中的路橋管網、汙水處理，水務（wù），棚（péng）戶區改造、保障房、安置房項目，交通，固廢處（chù）理等行業（yè），並且逐漸擴展至醫療、衛生、教育、生態環境建設、信息基礎設施（shī）等行業，未來將（jiāng）會應用到更多行業。

（來源：工程智庫（kù））